招行暴跌下的冷思考

今日a股市场表现不温不火,上证综指小幅下跌,深证成指和创业板指强势翻红,尽管上周末RRR下调幅度不及预期。

盘面上,中证银行跌逾2.5%,领跌大盘。其中,操作出色的万亿龙头招商银行一度下跌8%,领跌行业板块。而市场同样表现不俗的宁波银行仅下跌0.29%。此外,市值过万亿的工行下跌0.84%,建行下跌2%,农行下跌1%。

显然,招行下降这么多,肯定有其自身的因素。那么,市场到底在担心什么?什么恐慌?

据媒体报道,市场上有传言称,该行行长田惠宇被协助调查。对此,招商银行投资者关系部回应称,已关注到股价的大幅下跌,公司正在核查相关原因。刚刚,最新消息:

据招商银行官网领导介绍,该行行长兼执行董事田惠宇先生自2013年5月起担任该行行长兼执行董事。哥伦比亚大学公共管理硕士,高级经济师。2003年7月至2013年5月,任上海银行副行长、中国建设银行上海分行副行长、深圳分行行长、中国建设银行零售业务总监、北京分行行长。

要知道,田惠宇曾经是招行的核心灵魂,为招行成功转型为“零售之王”立下了汗马功劳。

01华丽转身

2014年之前,招行是资本市场上的芸芸众生之一,并不是很突出。从2009年8月到2014年8月,股价5年没涨,反而跌了近30%。后来经过牛市,公司经营业绩快速提升,招行迎来了持续几年的上涨,成为国内外资金追捧的对象。

其中,关键人物之一是田惠宇,他接替任职14年的马魏华出任招商银行行长,带领全行进行零售转型。

招商银行是如何华丽转身的?

2013年至2021年,招行不良率分别为0.83%、1.11%、1.68%、1.87%、1.61%、1.36%、1.16%、1.07%、0.91%。很明显,2015-2016年不良率最高。而同期主流的大型国有银行和商业银行,除了农行,这几年都保持了非常稳定的局面。实际上,这是因为招行选择了主动曝光不良贷款,并向公众清除不良贷款的业务。

对公业务中,不良贷款最高的两个行业分别是制造业和批发零售业。其中,四大行和招行在制造业的不良控制最好,历年都在5%以上。虽然这几年风控严格提高了,但还是在3%左右。这也是招行对公业务贷款中发展最快、最猛的一个板块。

2013年至2020年,制造业贷款占贷款总额的比重分别为17.7%、14.3%、11.8%、9.1%、7.5%、7.2%、5.8%、5.6%和5.99%。压缩最大的一年是2015-2016年,全能银行还是两位数。目前在大中型银行中,招行几乎是比例最低的(平安邮储也比较低),中行和交行最高,2021年大概在10%左右。

2013年至2021年,批发和零售业分别占贷款总额的13.4%、12%、8.9%、7%、6.2%、4.3%、3.6%、3%和2.64%。从13%降到3%以下,压缩力度最大的年份仍然是2015-2016年。

为了减少对公业务,招行增加了零售业务。最好的去处之一自然是个人按揭贷款。这一块是银行最好的资产。一方面,净利差大,prime银行负债成本不到2%,而贷款利率在5%以上,净利差在3%以上风险极低,还能获得一个高粘性的零售客户。2021年,招行个人住房贷款占全部贷款的24.68%,而不良率仅为0.28%,是各类贷款中最低的。

2013年至2021年,招行住房按揭贷款占总贷款的比重分别为12.2%、13.1%、17.7%、22.3%、23.4%、23.6%、24.7%、25.3%和24.7%。去年在主流大中型银行中,民生银行个人住房按揭贷款仅占总贷款的14.72%,是最低的,也是资产质量最差的银行之一。

但2020年12月底,央行政策明确规定,对于工农中建交和国家开发银行,房地产贷款上限为40%,个人住房贷款上限为32.5%,以招商银行为首的全国性主要商业银行比例为27.5%和20%。招行两项都超标,未来还会继续下降。

招商银行“零售战略”的实施取得了巨大的成功,其他大中型银行也纷纷学习和实践。最疯狂的是平安银行。零售贷款占比从2013年的28.2%飙升至2021年的62.4%,四大行也从2013年的不足30%上升至2021年的40%左右。此外,浦发银行、大众之王中信银行也疯狂缩减对公业务,零售业务占比从22%快速提升至40%左右。同期,几乎所有上市大中型银行都降低了制造业、批发和零售业贷款占比,提高了个人按揭贷款和信用贷款占比。

当然也有翻车的情况。2020年3月,中央纪委对中信银行原行长孙德顺严重违纪违法问题进行了立案调查。说法一:严重违反党中央关于金融服务实体经济的决策部署,限制和减少制造业贷款。中信银行制造业贷款占比从2013年的21.3%快速下降至2019年的6.4%。这有利于中信银行资产质量的提升,但与上层政策精神相悖。从2020年到2021年,这个行业的贷款发放比例有所上升,都是7.3%,但离大多数同业还有一定差距。

今天招行股价逆势大跌。其实是担心未来的经营战略方向会发生一些微妙的变化。比如你把更多的利润让给实体,你的盈利能力就会受到一定的损害。当然,这只是市场对交易的预期,但完全有可能被证伪,需要后续跟进。

02模式改变

目前,外资持有的招商银行市值高达843.8亿元,持股比例高达8.18%,处于历史高位。按照国外权重股的排名,招商银行已经跃居第三,仅次于贵州茅台和当代安培科技股份有限公司。

内资方面,也不示弱。截至去年底,该基金持股总数为11.5亿股,占总股本近5%,市值570亿元。其中,张坤的四只基金均重仓招商银行,累计持仓87亿元。

纵观沪深两市,42家上市银行中,TOP2分别是宁波银行和招商银行,PB倍数分别为1.87和1.5。估值最低的TOP3分别是浦发银行、华夏银行和民生银行,分别为0.43、0.37和0.34。可以看出,二级市场所有基金都投票认为招行的业绩管理无疑是最好的银行之一。

为什么机构都看好招行?二级市场给出这么高的估值水平?抛开财务利润分析,我们从发展模式来分析。

根据商业模式和商业模式的代表性,可以将上市企业分为传统模式企业和未来模式企业。未来的企业必须肩负起重新定义行业的重任,有能力重新定义行业的未来面貌。在我看来,招行才是真正的行业龙头,引领着行业的发展方向和趋势。

银行业的发展和商业模式正在发生深刻的变化。

第一阶段是粗糙发展,靠规模取胜。过去很多年,由于经济高速增长,货币疯狂扩张,银行资产不断膨胀,银行一直处于躺着赚的模式。再加上资产规模的利差,利润源源不断,保持高增长。这就是1.0的商业模式,招行在2014年之前基本都是这样。

第二阶段是零售轻银行转型。我们也可以看到,在田惠宇行长的带领下,招行成功转型为“零售之王”,不良贷款率持续下降,资产质量持续改善,坏账拨备率持续上升,利润增长保持较快增速。其他大中型银行纷纷借鉴,走上了零售化的道路。转型慢的银行,如浦发、民生,给予市场最低的估值水平。这就是银行2.0的商业模式。

在未来的大方向上,2021年,招行提出要构建“大财富管理业务模式+数字化运营模式+开放融合的组织模式”。这是非常官方的,大致指的是大财富管理业务模式,通过资产管理和投资银行服务于直接融资。

显然,招行未来利润增长的重点来自于非净利息收入。2021年,招商银行手续费及佣金收入1023亿元,同比增长18%。其中,大理财收入包括三项——财富管理、资产管理和托管业务手续费及佣金收入,同比分别增长29%、58%和28%,成为拉动招行非利息收入增长的核心因素。

截至2021年四季度末,招商银行零售客户数和AUM(资产管理规模)分别为1.73亿和10.76万亿元,较年初分别增长9.49%和20.33%。其中,向日葵及以上客户(月均总资产≥ 50万元)数量达367.2万,同比增长18.4%。

招商银行在零售方面的AUM已经超过10万亿元。这是一个大金矿,可以为非净利息收入提供一个相对长期的增长动力,不会受制于资本充足率的监管枷锁。

从中长期来看,影响公司估值的是能否保持行业领先地位,还是商业模式更适合产业方向。就像茅台引领白酒,沐源引领养猪,蔡东引领券商。

03尾声

目前,田惠宇另有约会。暂时不知道具体情况。如果接下来的情况不乐观,那么招行未来的经营策略可能会有所调整,市场似乎正在交易这种不确定性。如果接下来的情况还不错,那么股价可能没有太大的下探空间。对于谨慎理性的投资者来说,冷静一点,走一步看一步,接下来可能会有更好的位置。

招行近年来利润增长不错,这也意味着其对实体经济的贡献与同类大型银行相比略显不足。在我看来,利润增长和让利实体应该更加平衡,尤其是在实体困难的背景下。

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